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English to French: Monetary policy transmission in Morocco: Evidence from borrowers-level data General field: Bus/Financial Detailed field: Finance (general)
Source text - English Abstract
This paper investigates the impact of monetary policy on firms’ liability structure depending on their specific characteristics (size, age, profit, and collateral) over the period 2010 to 2016 using firm-level data. Our results provide evidence that firms borrowing tend to decrease after a restrictive monetary policy, in line with the traditional interest rate channel. We confirm that small and medium firms are more significantly affected by tight monetary policy conditions than large firms, suggesting the existence of the balance sheet channel in Morocco.
1. Introduction
To assess the effectiveness of monetary policy, researchers attribute a prominent role to understanding the process through which central banks’ policy actions transmit to the financial and real sectors. Among various channels of monetary transmission, the interest rate pass-through has been studied extensively. In the last decade, intensity of a debate about the role, design, and efficacy of monetary policy significantly increased. An important aspect of this debate, which animated both policymakers and academics, was the spreading awareness of the importance of balance sheet developments in banking and corporate sectors. It seems that there is an emerging consensus that strength and speed of the monetary policy transmission is related to banking and non-financial sectors characteristics. However, the literature on the monetary transmission mechanism for lower middle-income countries is relatively scarce and the balance sheet channel has been, at least for several years, surprisingly underexplored. Indeed, the availability of granular data from bank and borrower-level is certainly a key element to explore the pass-through mechanism at the level of financial and non-financial firms.
This paper is intended to contribute to this debate by using a unique data set for the Moroccan firms. The main objective is to examine the impact of monetary policy on firms’ liability structure and investigate whether some determinants such as size, age, profit, and collateral affect their financial decisions. Accordingly, the objective of the present paper is to contribute to the growing literature on the relationship between monetary policy and corporate lending in developing countries. Our analysis will be conducted using big data containing a large panel of Moroccan firms over the last decade. Overall, we would like to answer the following questions: (i) is there any evidence of the effectiveness of the balance sheet channel in Morocco? (ii) regarding monetary policy decisions, do firm-specific factors (size, age, profit, and collateral) influence the monetary transmission mechanism? (iii) in particular, is SME access to bank financing sensitive to the stance of monetary policy actions?
To answer these questions, we analyze the sensitivity of liability structure of 220 000 firm-year observations to changes in the monetary policy instrument, measured by the interbank interest rate, during the period 2010-2016. We study determinants of equity capital to total assets, financial debt to total assets, trade credit to total assets (which may be a substitution for financial debt) and associated debtto total assets. To the best of our knowledge, we provide the first examination of the balance sheet channel based on individual firm-level data in developing countries. A characteristic feature of our analysis is to account for firm-specific behavior using CIFEN . With respect to the modeling framework, we employ the panel data techniques to examine the link between the corporate finance and monetary policy. Our research is closely linked to the existing literature considering the relationship between monetary policy shocks and corporate finance from micro-level perspective . This approach yields valuable information for policymakers as it allows to disentangle between the interest rate channel and the balance sheet channel and provides evidence on how the liability structure of firms is affected by monetary policy impulses.
In terms of results, our findings are in line with the bulk of evidence in the literature. This study highlights a high degree of heterogeneity in firms’ reaction depending on their liability structure. Size is found to be an important determinant of financial debt for both SME and big firms. With more real assets, firms tend to have greater access to financial debt and trade credit. Also, our findings support the evidence that collateral is an important factor in banks’ pricing policy of loans granted to VSE as it constitutes a credit risk compensation allowing banks to reduce their exposition to systemic risks. In addition, following the accommodative monetary policy adopted by the Bank Al-Maghrib during the last decade, our estimation results suggest that SME access to banking finance has improved compared to big firms. It is noteworthy that several measures have been recently undertaken in Morocco by the government, the central bank, private banks and international institutions in order to enhance the access of SME to finance: relaxation of creation procedures, reinforcing the role of the Central Guarantee Office to support SME financing at every stage of their life cycle, creation of different schemes to support SME in their process of modernization and improvement of their competitiveness, an incentive taxation scheme, the creation of the Financial Funds Support, unconventional monetary instruments.
The rest of the paper is structured as follows. Section 2 presents an overview of the relevant literature related to the credit view theory. In section 3, we present our empirical framework. Section 4 describes briefly the data and presents some relevant stylized facts underlying the moroccan economic structure. Section 5 reports our results. Concluding remarks and policy lessons are in Section 6.
2. Literature review
According to the Modigliani and Miller (1958) theorem, the value of a firm in a perfect world does not depend on the structure of financing (self-financing or external financing). Several macroeconomic models have been inspired by this theory and incorporate the perfect market assumption which limits any impact of the financing constraints on the real cycle. However, Gertler and Bernanke (1989) have shown that the presence of asymmetric information in the credit market is of particular interest, given that the borrower’s balance sheet and creditworthiness are decisive for the investment behavior and can explain macroeconomic fluctuations. In this context, Bernanke et al. (1999) ...
Translation - French Résumé
Cette étude examine la transmission des décisions de politique monétaire vers l’endettement des entreprises non financières en fonction de leur âge, taille, profit et collateral. Les données bilancielles utilisées couvrent couvre un panel non cylindré d’entreprises non financières immatriculées au registre de commerce et ayant déclaré leurs états comptables auprès des tribunaux de commerce entre 2010 et 2016. Les résultats de cette étude confirment que le canal taux d’intérêt constitue un levier important de transmission des decisions monétaires vers les sphères réelle et financière. En effet, le ratio d’endettement financier accuse globalement une baisse suite à une politique monétaire restrictive. Cependant, l’impact des décisions de politique monétaire sur la structure de financement des entreprises présente une hétérogénéité significative selon leurs caractéristiques individuelles, suggérant ainsi que le canal bilan des entreprises est effectif au Maroc.
Mots clés : bilan des entreprises, transmission de la politique monétaire, panel non cylindré.
1. Introduction
En vue d’évaluer l'efficacité de la politique monétaire, les chercheurs accordent un intérêt particulier à la compréhension du processus par lequel les actions découlant des politiques menées par les banques centrales sont transmises vers les sphères financière et réelle. Parmi les divers canaux de transmission monétaire, la transmission des taux d’intérêt a été étudiée de manière approfondie. Au cours de la dernière décennie, le débat sur le rôle, la conception et l’efficacité de la politique monétaire s’est considérablement intensifié. Un aspect important de ce débat, qui a interpelé à la fois les décideurs et les universitaires, a été la sensibilisation croissante à l’importance de l’évolution des bilans dans le secteur bancaire et le milieu entrepreneurial. Il semble qu'un consensus se dégage sur le fait que la force et la rapidité de la transmission de la politique monétaire sont liées aux caractéristiques des secteurs bancaire et non financier. Cependant, la littérature sur le mécanisme de transmission monétaire dans les pays à faible revenu et à revenu intermédiaire est relativement rare et le canal bilan est, du moins depuis plusieurs années, étonnamment sous-exploité. En effet, la disponibilité de données unitaires provenant des banques et des emprunteurs constitue certainement un élément clé permettant d’explorer le mécanisme de transmission au niveau des entreprises financières et non financières.
Le présent article est destiné à contribuer à ce débat en utilisant un ensemble particulier de données portant sur les entreprises marocaines. L'objectif principal est d'examiner l'impact de la politique monétaire sur la structure du passif des entreprises et d'examiner si certains déterminants y afférents, tels que la taille, l'âge, le profit et le collatéral affectent leurs décisions financières. En conséquence, l'objectif du présent document est de contribuer à la littérature croissante sur les relations qui existent entre la politique monétaire et les prêts aux entreprises dans les pays émergents. Notre analyse sera menée à l'aide de mégadonnées portant sur un grand nombre d'entreprises marocaines et recueillies au cours de la dernière décennie. De façon générale, nous souhaiterions répondre aux questions suivantes: (i) Existe-t-il des indices étayant le fait que le canal bilan est effectif au Maroc? ii) Les décisions de politique monétaire et les caractéristiques spécifiques aux entreprises (taille, âge, profit et collatéral) ont-elles un impact sur le mécanisme de transmission monétaire? iii) Et plus particulièrement, l'accès des PME au financement bancaire est-il sensible à l'orientation des actions de politique monétaire?
Afin de répondre à ces questions, nous analyserons la sensibilité de la structure du passif des entreprises, vis-à-vis des changements de l’instrument de politique monétaire, mesurés par le taux d’intérêt interbancaire au cours de la période 2010-2016 et sur la base de 220 000 observations annuelles. Nous étudierons les déterminants des fonds propres par rapport au total des actifs, de la dette financière par rapport au total des actifs, des crédits commerciaux par rapport au total des actifs (susceptibles de se substituer à l’endettement financier) et du total des actifs des associés. Au meilleur de nos connaissances, nous fournirons la première étude du canal bilan basé sur les données individuelles des entreprises dans les pays en voie de développement. Une des caractéristiques de notre analyse est de prendre en compte le comportement spécifique à l’entreprise à l’aide de la CIFEN . En ce qui concerne le cadre de modélisation, nous nous appuierons sur les données de panel non cylindré en vue d’examiner le lien entre le financement des entreprises et la politique monétaire. Notre recherche est étroitement liée à la littérature existante en ce qui a trait à la relation entre les chocs de politique monétaire et le financement des entreprises du point de vue micro-économique . Cette approche fournit des informations précieuses pour les décideurs dans la mesure où elle permet de faire la distinction entre le canal taux d’intérêt et le canal bilan et montre comment la structure du passif des entreprises est affectée sous l’effet de la politique monétaire.
Quant à nos résultats, ils sont venus conformes aux conclusions de l’essentiel des publications disponibles. Cette étude met ainsi en évidence une hétérogénéité significative dans la réaction des entreprises en fonction de la structure de leur passif. La taille est considérée comme un déterminant important de la dette financière des PME et des GE. Avec davantage d'actifs réels, les entreprises ont généralement un meilleur accès à la dette financière et au crédit commercial. Nos conclusions corroborent également l’idée selon laquelle le collatéral est un facteur important dans la politique de tarification des prêts octroyés par les banques aux TPE, car il constitue une compensation du risque de crédit permettant ainsi aux banques de réduire leur exposition aux risques systémiques. De plus, suite à la politique monétaire accommodante adoptée par Bank Al-Maghrib au cours de la dernière décennie, nos résultats d'estimation suggèrent que l'accès des PME au financement bancaire s'est amélioré comparativement aux GE. Il convient de noter que plusieurs mesures ont récemment été prises au Maroc par le gouvernement, la banque centrale, les banques commerciales et les institutions internationales pour améliorer l'accès des PME au financement: assouplissement des procédures de création, renforcement du rôle de la Caisse Centrale de Garantie dans le soutien du financement des PME à tous les stades de leur cycle de vie, la création de différents régimes pour soutenir les PME dans les processus de modernisation et d’amélioration de leur compétitivité, un régime fiscal incitatif, la création du Fonds de soutien financier, des instruments monétaires non conventionnels.
Le reste de cet article est structuré comme suit : la section 2 présente un aperçu de la littérature pertinente ayant trait à la théorie du canal crédit. Dans la section 3, nous présentons notre cadre empirique. La section 4 décrit brièvement les données et présente quelques faits stylisés pertinents sous-tendant la structure économique au Maroc. La section 5 est dédiée aux résultats. Les remarques finales et les enseignements politiques déduits sont consignés dans la section 6.
2. Revue de la littérature pertinente
Selon le théorème de Modigliani et Miller (1958), la valeur d'une entreprise dans un monde parfait ne dépend pas de la structure de financement (autofinancement ou financement externe).Plusieurs modèles macroéconomiques s'inspirent de cette théorie et intègrent l'hypothèse de perfection du marché qui limite tout impact des contraintes de financement sur le cycle réel. Cependant, Gertler et Bernanke (1989) ont montré que la présence d'informations asymétriques sur le marché du crédit présentait un intérêt particulier, car le bilan et la solvabilité de l'emprunteur sont déterminants pour le comportement des investissements et peuvent expliquer les fluctuations macroéconomiques. Dans ce contexte, Bernanke et al. (1999) ...
French to Arabic: Cadre de surveillance des infrastructures des marchés financiers au Maroc General field: Bus/Financial
Source text - French Introduction
Le bon fonctionnement et la résilience des infrastructures de marchés financiers (IMF) et des systèmes de paiement sont essentiels à la stabilité financière, compte tenu non seulement de l’ampleur des montants échangés quotidiennement via le système de paiement de montant élevé, mais aussi de la nature des transactions dénouées et des interconnexions entre les différents systèmes d’importance systémique.
En effet, les IMF sont le canal par lequel les transactions financières sont compensées, réglées et enregistrées. Elles peuvent elles-mêmes présenter certains risques pour le système financier ou constituer un important vecteur de transmission de ces risques. L’incapacité d’un participant de remplir ses obligations, envers une infrastructure financière d’importance systémique, pourrait empêcher d’autres participants de s’acquitter de leurs obligations. Il est donc essentiel, pour que le risque systémique soit bien maîtrisé, de doter les IMF de mécanismes de contrôle appropriés.
La surveillance des systèmes de paiement par les banques centrales se justifie donc par l’importance que revêtent les systèmes de paiement et de règlement dans le fonctionnement des économies et notamment pour les raisons ci-après :
- les défaillances des systèmes de paiement d’importance systémique peuvent propager à l’intérieur des économies, par un effet domino, les chocs financiers et compromettre la capacité de la Banque Centrale à mettre en œuvre la politique monétaire de manière efficiente ;
- des systèmes de paiements mal conçus pourraient donner lieu à de graves risques de liquidité amenant ainsi la Banque Centrale à intervenir en cas de perturbations.
La Banque des Règlements Internationaux (BRI) définit la surveillance des systèmes de paiement et des IMF comme « une fonction des Banques Centrales visant la promotion des objectifs de sécurité et d'efficacité, par le suivi des systèmes existants et en projet, leur évaluation au regard de ces objectifs et si nécessaire l'incitation aux changements ». De ce fait, la mission de surveillance doit anticiper tout changement dans l'environnement des systèmes de paiement et des IMF, tant au niveau national qu'international, pour le renforcement de la sécurité et de l'efficience des infrastructures et instruments de paiement utilisés.
La BRI ajoute que la surveillance des systèmes de paiement et des IMF est une mission fondamentale pour une banque centrale qui, en l'exerçant, contribue au renforcement de la sécurité, de l'efficacité et de la fiabilité des infrastructures de paiement dont dispose l'économie et contribue ainsi à la stabilité du système financier.
Dans cette optique, toute Banque Centrale doit veiller au bon fonctionnement et à la sécurité des systèmes de paiement et des IMF, en prenant toutes les mesures requises en vue d’assurer l’efficacité, la solidité ainsi que la sécurité des systèmes de paiement par compensation interbancaire et des autres systèmes de paiement au sein de son pays et avec les pays tiers.
L'exercice de la mission de surveillance se décline autour de trois principaux objectifs :
• veiller au bon fonctionnement des systèmes de paiement et IMF notamment à ce que l'organisation et les règles de fonctionnement de ces infrastructures soient en mesure de prévenir un risque systémique ;
• s’assurer de l'efficacité de ces systèmes ;
• garantir la sécurité des instruments de paiement de sorte à maintenir la confiance des utilisateurs dans la monnaie et les instruments de paiement.
Compte tenu de ce qui précède, il est mis en place ce cadre de surveillance des IMF qui a pour objectif de présenter la mission fondamentale de Bank Al-Maghrib en la matière en abordant quatre volets principaux :
• Le cadre légal et réglementaire de la surveillance des IMF ;
• Le cadre normatif ;
• L’approche de surveillance ;
• Et la surveillance coopérative.
I. Cadre légal et réglementaire de la surveillance des IMFs
...
Translation - Arabic مقدمة
تعد سلامة ومرونة البنى التحتية للأسواق المالية وأنظمة الأداء من العوامل الضرورية لتحقيق الاستقرار المالي بالنظر إلى حجم التداولات اليومية عبر نظام أداء المبالغ الكبيرة من جهة، وإلى طبيعة المعاملات المعلقة والترابط بين الأنظمة المختلفة ذات الأهمية الشمولية من جهة ثانية.
تعد البنى التحتية للأسواق المالية القناة التي يتم من خلالها مقاصة المعاملات المالية وتسويتها وتسجيلها. وقد تنطوي هذه البنى التحتية نفسها عن مخاطر على النظام المالي، كما من شأنها أن تشكل ناقلًا مهمًا لهذه المخاطر. إذ من شأن عجز مشارك واحد عن الوفاء بالتزاماته بشكل نظامي تجاه بنية مالية ذات الأهمية الشمولية أن يؤدي إلى تعثر المساهمين الآخرين عن الوفاء بالتزاماتهم. وبالتالي أصبح من اللازم تزويد البنى التحتية بآليات المراقبة المناسبة تحقيقاً لاحتواء فعال للمخاطر النظامية.
لذلك فإن الإشراف على أنظمة الأداء من قبل البنوك المركزية يجد تبريرا له في ما لأنظمة الأداء والتسوية من أهمية في الأداء الاقتصادي وكفاءته، لاسيما بالنظر إلى العاملين الأساسيين التاليين:
- يمكن أن يؤدي فشل أنظمة الأداء ذات الأهمية الشمولية إلى انتشار الصدمات المالية وترددها بشكل متسلسل داخل الاقتصاديات، مما من شأنه إضعاف قدرة البنك المركزي على تنفيذ السياسة النقدية بكفاءة.
- يمكن أن تؤدي أنظمة الأداء ذات التصميم السيئ إلى مخاطر تهدد بإلحاق خسائر فادحة بالسيولة، مما سيقتضي تدخل البنك المركزي لوضع حد للاضطرابات المحتملة.
ويُعرِّف بنك التسويات الدولية (BIS) مراقبة أنظمة الأداء والبنى التحتية للأسواق المالية بأنها "وظيفة من وظائف البنوك المركزية تهدف إلى تعزيز أهداف السلامة والكفاءة من خلال مراقبة الأنظمة الحالية والمزمع وضعها، وتقييمها بناء على الأهداف المذكورة، والعمل على تغييرها إن لزم الأمر" .ونتيجة لذلك، ينبغي أن تمكن مراقبة الأنظمة والبنى التحتية للأسواق المالية من استباق أي تغيير يطرأ على محيطها سواء على الصعيد الوطني أو الدولي بغية تعزيز سلامة وكفاءة البنى التحتية ووسائل الأداء المستخدمة.
ويضيف بنك التسويات الدولية أن الإشراف على أنظمة الأداء والبنى التحتية للأسواق المالية تعد مهمة أساسية بالنسبة لكل بنك مركزي. إذ يساهم البنك المركزي من خلال ممارسته لهذه المهمة في تعزيز الطابع السليم والفعال والموثوق للبنى التحتية ووسائل الأداء المتوفرة في الاقتصاد المعني، وبذلك يساهم في استقرار النظام المالي.
وفي هذا السياق، يجب على أي بنك مركزي أن يسهر على حسن سير أنظمة الأداء والبنى التحتية للأسواق المالية وسلامتها، مع اتخاذ جميع التدابير اللازمة لضمان كفاءة أنظمة الأداء والمقاصة بين البنوك، وأنظمة الأداء الأخرى سواء في البلاد نفسها أو في غيرها من البلدان.
وتسعى مهمة الإشراف إلى تحقيق الأهداف الثلاثة التالية:
• ضمان السير السليم لأنظمة الأداء والبنى التحتية للأسواق المالية والسهر على وجه الخصوص أن يمكّن تنظيم هذه البنى التحتية وكذا قواعد تشغيلها من تجنب المخاطر النظامية أو احتوائها؛
• ضمان كفاءة هذه الأنظمة ؛
• ضمان سلامة وسائل الأداء حفاظاً على ثقة المستعملين في العملة وفي وسائل الأداء.
وأخذا بالاعتبار ما سبق، تم إعداد هذه الوثيقة التي يسعى من خلالها بنك المغرب إلى وضع إطار للإشراف على البنى التحتية للأسواق المالية قصد التعريف بالمهمة الأساسية المنوطة به في هذا الميدان. ويتناول هذا الإطار المحاور الأربعة التالية:
• الإطار التشريعي والتنظيمي للإشراف على البنى التحتية للأسواق المالية
• الإطار المعياري
• منهجية الإشراف
• الإشراف التعاوني
أولا: الإطار التشريعي والتنظيمي للإشراف على البنى التحتية للأسواق المالية
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I have been interested in translation since high school as I was good in 3 languages almost at the same level.
After a MA in french studies in MARRAKECH, I got a MA degree in Arabic-French-English Translation from the KING FAHD ADVANCED SCHOOL OF TRANSLATION (Tangier, Morocco).
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